【四股迎來重大拐點即將爆發(fā)】五糧液：上半年業(yè)績降幅收窄，下半年關注改革拐點；海能達：中報業(yè)績拐點顯現(xiàn)，專網(wǎng)龍頭揚帆起航；圣農(nóng)發(fā)展：低谷已過去，拐點將不遠；天通股份：業(yè)績拐點確立，持續(xù)增長可期。
五糧液：上半年業(yè)績降幅收窄，下半年關注改革拐點
機構：中國銀河證券股份有限公司
1。事件
五糧液公布2015 年半年報。
2。我們的分析與判斷
(一)上半年營收降幅收窄，下半年有望釋放業(yè)績
因受去年同期出廠價基數(shù)較高影響，2015 年上半年同比增速仍在下滑，但降幅不斷收窄，符合我們的預期。2015 年1-6 月，公司實現(xiàn)營業(yè)收入112.15 億元(YOY-3.83%)；實現(xiàn)歸母凈利潤32.98 億元(YOY-17.60%)，EPS 為0.87 元。其中，二季度單季公司實現(xiàn)營業(yè)收入44.80 億元，同比下滑9.36%；歸母凈利潤為10.97 億元，同比下滑20.68%。公司營收的下降主要是因為酒類業(yè)務營收較去年同期下降6.39%，實現(xiàn)105.41 億元；其余業(yè)務收入同比均有所提升。然而，據(jù)我們測算，若剔除掉去年5 月份降價前，接近16%的出廠價格差影響，公司今年上半年實際銷銷售量已恢復正增長。
經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額大幅回升。受去年主要產(chǎn)品價格調(diào)整及上半年原材料價格上漲影響，公司營業(yè)成本增加18.17%，致使毛利率同比下降了5.6 個百分點，降至69.90%；在費用方面，銷售費用率增長1.14pct。至16.50%；管理費用率提升0.6 pct。至8.98%；財務費用受利息收入增加影響，繼續(xù)減少。最終，公司凈利率同比下降5.19 個百分點至30.50%。然而，特別提醒投資者注意的是，公司上半年經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為31.17 億元，不僅一舉扭轉了去年同期的負值，較今年年初也大幅提升了23.22 億元。我們認為，公司本期經(jīng)營狀況雖有所下降，但是各季度增速較去年同期降幅均有所收窄，符合我們對公司上半年業(yè)績筑底的判斷，伴隨著下半年中秋國慶白酒消費旺季的到來，如產(chǎn)品價格成功理順，公司盈利將在三四季度出現(xiàn)拐點，釋放業(yè)績。
(二)提高出廠價助推旺季一批價格回升
8 月初有媒體報道五糧液在內(nèi)部經(jīng)銷商大會上宣布提高出廠價50 元至659 元，提價幅度超市場預期；在8 月中，茅臺也在內(nèi)部經(jīng)銷商會議上要求批發(fā)價不得低于850 元。我們認為，同為我國一線白酒品牌，選擇在中秋國慶旺季來臨之前，分別采取提價和挺價的措施，適時提振了市場對旺季銷售的信心，同時五糧液的提價有望帶動其一批價上漲。據(jù)我們草根調(diào)研的數(shù)據(jù)顯示，目前普五的市場一批價集中在610-620 元，部分經(jīng)銷商甚至出現(xiàn)了惜售的情況，看好其下半年的市場表現(xiàn)。但是，面對仍然倒掛的價格，短時間經(jīng)銷商的壓力將重新加大，原本預計在三季度旺季實現(xiàn)的順銷預計將可能會延后。
雖然市場對公司提價措施褒貶不一，但是從以下公司調(diào)整期的兩大要點來看，卻也不難理解：一是要強調(diào)其品牌地位。要在實現(xiàn)較好市場占有率的同時兼顧五糧液的品牌地位，以扁平化市場化的新直分銷體系保障市場占有率。在行業(yè)調(diào)整期完成對傳統(tǒng)基礎網(wǎng)絡的梳理和強化，力爭精細和全品牌覆蓋，借此實現(xiàn)營銷團隊的市場化轉型；二是要打造全產(chǎn)品線。在品牌梳理方面公司將圍繞“1+5+N”打造全產(chǎn)品線，集中人力物力財力重點打造重點品牌并逐步淘汰弱小的品牌，完成500 至1000 多的全產(chǎn)品線價格鏈。我們預計，隨著中秋國慶開啟下半年旺季，一批價仍有望進一步提升，助推公司加快理順價格體系，下半年業(yè)績釋放預期也將同時得以提升。
(三)停牌中期待國企改革方案落地
公司自2015 年7 月30 日開始停牌，公告稱擬籌劃以非公開發(fā)行股票方式實施員工持股等改革措施。我們預計，按照之前行業(yè)中老白干酒等的先例，此次五糧液混改，將涉及高管、員工、經(jīng)銷商以及戰(zhàn)投等多個利益方。通過員工和經(jīng)銷商以較低價格持股的方式，把員工與經(jīng)銷商的忠誠度與企業(yè)的發(fā)展做了一次捆綁。如果按照3 年的定增鎖定期，即使是以現(xiàn)有的普通投資收益來計算，回報率至少也要高于30%才具有一定的吸引力，而對于經(jīng)銷商和戰(zhàn)投來說還會更高。一旦混改方案開始實施，公司管理層將直面業(yè)績壓力，因此，我們看好未來公司業(yè)績增長以及市值提升空間前景。
3。投資建議
我們認為，公司未來業(yè)績將有望持續(xù)改善，國企改革和深港通亦將催化提升公司估值。
給予公司2015/16 年EPS 為1.64/1.83 元，對應PE 為16/14 倍。維持五糧液為白酒行業(yè)首推品種，“推薦”評級。
