當前，最為重要的是央行[微博]態(tài)度出現(xiàn)積極變化，貨幣政策相對寬松。央行通過公開市場業(yè)務(wù)在銀行間市場建立穩(wěn)定的利率走廊，同時，又通過再貸款、定向降準直接為銀行體系提供流動性。央行調(diào)控貨幣的手段對金融市場影響深遠。

　　年初以來，貨幣基金規(guī)模不斷擴大，2014年7月達到1.6萬億人民幣，但以天弘余額寶[微博]為代表的貨幣基金收益率卻不斷走低。我們認為，貨幣基金規(guī)模、收益將在目前水平達到相對穩(wěn)態(tài)，這也意味著貨幣基金對銀行負債端沖擊最大的時間已經(jīng)過去。

　　2013年后，貨幣基金以高收益率、高流動性的優(yōu)勢分流活期存款，銀行只能以高成本的協(xié)議存款來補充流失的活期存款，這提高了銀行負債成本。從歷史數(shù)據(jù)觀察，以余額寶為代表的貨幣基金收益率變化大致有兩個特點：第一，2013年后收益率出現(xiàn)趨勢性走高;第二，收益率上升有季節(jié)性因素，反映在季度末上升較快。原因是，一、利率市場化中，貨幣基金以門檻低、流動性強、高收益的優(yōu)勢吸納了大規(guī)模居民部門存款。從數(shù)據(jù)來看，個人存款增速從2010年初20%的穩(wěn)定中樞一路下滑，2014年5月同比增速僅為10.7%;二、商業(yè)銀行面臨利率市場化挑戰(zhàn)和監(jiān)管要求對流動性管理要求提升，增加了短期資金需求。以上現(xiàn)象增加了銀行間市場利率波動，并導(dǎo)致2013年6月的“錢荒”。當時，以未回購債券余額來衡量的銀行拆出資金意愿大幅下降，當月拆借利率走高至7%。此后，銀行在“去杠桿”進程中對貨幣基金同業(yè)存款需求增加，這對應(yīng)了后者收益率大幅走高。

　　從趨勢上看，我們認為目前貨幣基金對于銀行負債端的影響將大為減弱，這既由貨幣基金自身特點決定，也在于央行監(jiān)管取向和貨幣政策的調(diào)整。

　　第一，貨幣基金自身特點決定了未來規(guī)模擴張減速。貨幣基金存在規(guī)模邊界，由于T+0交割需要墊資，隨著規(guī)模增長其需要保持更多流動性強的資產(chǎn)，從而影響收益率;從數(shù)量上看，貨幣基金從2013年中期的58個增加到目前的187個，數(shù)量增加，加上投資標的趨同、產(chǎn)品間競爭性加劇，客戶轉(zhuǎn)換成本較低，這些因素均拉低了收益率;目標客戶以吸納有閑錢的年輕人為主。盡管在產(chǎn)品導(dǎo)入期客戶人數(shù)增幅很快，但客戶層次較為單一，單個賬戶資金增長率低均制約基金規(guī)模擴張?？紤]目前20~35歲年齡的年輕人大致3.26億，以平均賬戶余額5000元測算，整體貨幣基金規(guī)模大致在1.63萬億元左右。從7月最新數(shù)據(jù)來看，已基本達到這一上限水平。

　　第二，銀行間市場流動性改善，同業(yè)資金需求下降。一方面，商業(yè)銀行加強了流動性管理。從數(shù)據(jù)來看，與2013年相比，2014年6月的銀行間市場待回購債券余額同比大幅增加了46%，顯示銀行資金融出意愿較強，對貨幣基金需求下降;另一方面，銀監(jiān)會放寬了存貸比限制，也為銀行應(yīng)對時點監(jiān)管指標考核留出了緩沖空間;第三，央行出于控制風(fēng)險考慮，終止了貨幣基金提前支取協(xié)議存款不罰息的“紅利”，這有助提高商業(yè)銀行同業(yè)負債穩(wěn)定性。二季度后銀行間質(zhì)押回購利率維持在3%~3.5%的相對穩(wěn)定水平，同時7月最新的6個月國庫現(xiàn)金定存利率僅為4.32%，相比4月下滑68個基點，均顯示銀行體系流動性較為充裕。